一封问询函，动了妙可蓝多的奶酪

在进行行业分析的时候，我们经常有个错觉，那就是机械性的套公式。

比如，美国每千人的汽车保有量大概是800多辆，日本每千人的汽车保有量大概是500多辆，于是就生搬硬套到中国市场，认为中国怎么也得3、400辆才有可能抵达市场天花板。

然而，2018年，在每千人汽车保有量还不到200辆的时候，中国的汽车行业陷入了寒冬，并且一直持续至今。

为什么？

中国市场是非常多元化的，大西北广袤戈壁滩上的购车意愿，和北上广堵成一锅粥的购车意愿，是不能用同一个公式计算的。

瑞幸也用这类公式忽悠投资者，欧美日韩人均咖啡消耗量和中国人均咖啡消耗量一对比，哇，这么大成长空间！

当造假22亿的数据披露后，大家才发现，原来中国人并不像想象中的那么爱喝咖啡。

虽然确实有一部分国人开始喜欢喝咖啡，但绝大多数还是热衷喝茶。

比如表哥，就是立顿的忠诚客户。

所以，看到妙可蓝多畅想的奶酪市场的时候，表哥优先想到的，是瑞幸。

妙可蓝多的年报称，根据 Euromonitor 等统计，目前我国奶酪消费规模已近百亿元，而对比日韩等饮食同源性国家， 未来我国奶酪总体消费量仍有十倍以上增长空间。

多么似曾相识的推论，多么熟悉的统计机构… … 表哥记得很清楚，当年为瑞幸提供统计数据的，正是Euromonitor。

一、年报里的担忧

妙可蓝多2016年借壳上市，当年就因为预计业绩和实际业绩相去甚远被证监会纪律委员会通报批评。

2016年以来，公司净利润一直挣扎在盈亏点。2019年，公司勉强盈利，净利润也不过1923万元，扣非净利润亏损。

也就是说，公司的核心业务是亏钱的。

数据来源：iFind，制图：诗与星空

在公司2019年的营收达到17亿的时候，公司的净利润竟然匍匐在盈亏点上，是什么原因呢？

1、营销费过高

2019年，公司营销费3.59亿，大约占营收的20%左右。乍看起来，这个比例还可以，符合业内的平均水准。

但是，妙可蓝多的营收构成却很水。17亿营收额中，有3.4亿是贸易。

贸易业务的经营模式为向国内外乳制品供应商采购产品，再向国内客户销售。该业务销售额不小，但毛利率极低，只有5.56%左右。如果独立核算的话，该项业务几乎可以肯定是亏损的，那么公司为什么还热衷这种业务呢？

对此，公司在年报中解释，开展乳制品贸易业务，一方面有利于公司拓宽原辅材料的采购渠道，另一方面为公司广泛参与乳制品行业竞争奠定产品基础、积累客户资源，有利于未来公司乳制品业务可持续发展。

这个理由不算充分，增加销售额的动力更大一些。

2、借款过多导致利息过高

公司借壳三年来，合计利润只有3000多万，但2019年的利息支出就超过8000万。

公司账面短期借款3.5亿，长期借款3.5亿，和公司17亿的营收相比，有点太多了。公司的盈利能力本来就不太足，借款加大了支出的负担。

如果再结合公司的货币资金看，那就更有趣了。

3、存贷双高嫌疑

当账面货币资金比较高的同时，长短期借款也比较高，同时利息费用比较高（超过净利润的30%以上甚至超过净利润）的时候，一般可以定性为存贷双高。

2019年年报显示，妙可蓝多的货币资金是4.16亿，长短期借款超7亿，利息支出8000多万，远超净利润。

这是典型的存贷双高的表现。

存贷双高意味着公司的资金链可能非常紧张，公司的经营风险比较大。

二、带强调事项的审计报告

在公司年报的第一页，用加粗的黑体字列出，这是一份"带强调事项段、其他事项段或与持续经营相关的重大不确定性段的无保留意见的审计报告"。

什么叫"带强调事项段"，却又无保留意见？

会计师事务所的意见大体分四种，分别如下：

无保留意见就是对所提供的财务报表核对相关帐务后没有意见，也可以说是这份报表客观的表述了企业的财务情况--这是最常见也是标准的。

保留意见就是对企业所提供的财务报表的某一部分有不同看法，但是对整份报表的意见还是比较客观表述了企业财务情况----这就是大连港的财报了。

否定意见就是对企业所提供的财务报表有完全不同的看法，此报表不能客观反映企业财务情况----比较罕见。

拒绝表示意见就是注册会计师对此财务报表与相对应的帐务无法发表意见----极其少见。

整体上说，从最优排序就是"无保留意见"大于"保留意见"大于"否定意见"大于"拒绝表示意见"。

实际上，除了无保留意见外，其余的都在暗示投资者：这货有雷！

不过，在无保留意见中，也可以提一点点意见，那就是强调事项等。

事务所对妙可蓝多的强调事项是什么呢？

通过自查，妙可蓝多公司于2019年度发现公司控股股东通过公司控股子公司吉林省广泽乳品科技有限公司（以下简称"吉林科技"）向其指定企业或其关联方拆出资金2.395亿元，上述拆出资金事项构成关联方非经营性资金占用，该事项未履行相应的审议程序、未予以账务处理，亦未在上述占用期间内的定期报告中就该事项进行披露。

表哥认为，十有八九是事务所查出来的，为了给甲方爸爸一个面子，双方妥协为"自查"，然后用带有强调事项的保留意见来找个台阶下。

三、年报问询函里的暗语

这份略尴尬的年报，也引起了上交所的注意。

5月27日，公司收到了上交所发来的年报问询函。

表哥曾经一再强调，一定要留意交易所的问询函，很多时候，交易所两头为难。一方面，要提醒投资者，这家公司有雷，你们要小心，我要提醒你们巴拉巴拉；另一方面，实体经济不容易，上市公司也是赚的辛苦钱，你一纸监管，上市公司市值损失几十几百亿，谁来负责… …

因此，作为投资者，要看懂问询函的"暗语"。

比如，问询函提到：在自身负债增长的情况下，报告期内公司代控股股东关联方偿还银行借款及支付利息，形成非经营性资金占用 2.395 亿元，增加了公司财务负担。结合同行业公司的负债率和流动性情况，说明公司负债和偿付能力是否合理。

这个问题似乎没有任何表情，但其实是在提醒消费者，大家小心啊，这家公司的偿债能力存疑。这个疑点和前面表哥关于存贷双高的推测是一致的。

再比如，问询函里提到公司供应商的时候，请公司补充披露：（1）近两年前 5名供应商名称、采购内容、采购金额及占比、是否为关联方；（2）公司 2019 年前五名供应商占年度采购总额比例提升的原因及合理性；（3）除已披露的关联方采购外，公司是否与其他供应商存在关联关系或其他长期合作协议。

这段话的意图也非常明显：强烈怀疑公司存在关联方利益输送嫌疑。

2019年的年报问询函，表哥发现了一个新特点：交易所更含蓄了。

但是，对投资者的爱护依旧没有变，事无巨细，苦口婆心，恐怕大家看不懂。

可能是2020年，企业经营难度更大，也是为了照顾到它们的情绪吧！